索羅斯的投資智慧

 

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那就看藍的

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那就別看了

說真的，對索羅斯的操作真的粉著迷～

 

 

這份投資日記的時間跨度為1985年8月到1986年10月，索羅斯將那段時間裡根的統治稱為“帝國循環”。在失控的通貨膨脹於1982年硬著陸后，經濟進入了一個特別快速的增長階段，對於這種情況，大多數經濟學家認為存在著高度的不穩定性。索羅斯在日記開始也持有非常類似的觀點，但是他在隨后的幾個月裡出現了相當大程度的改變。他認為20世紀80年代中期的經濟增長處於高度自反的狀態，因為其成果與國際上對裡根的領導能力的正面印象以及美國政治和經濟實力的急劇恢復緊密相關。

    20世紀80年代的后通脹經濟是強勁增長與強勢美元異乎尋常的完美組合，但是卻伴隨著巨額的貿易和預算赤字。按照傳統的看法，這是不可持續的——強勢貨幣不可能與巨額赤字共存。但是這個循環被美國的高利率給打破了。高利率從海外吸入了資本，因此，外國人為美國的貿易赤字買了單。與此同時，高利率對美國國內造成的通貨緊縮后果又被巨額的預算赤字所抵消。因此，美元的高利率在將毀滅性的負擔壓在像巴西和墨西哥這樣的發展中國家身上的同時，卻幫助美國人用他們自己根本不存在的錢活得相當瀟洒快活。這就是帝國循環。

    但是，市場的擔心形成了市場趨勢的基礎。美國金融市場同時出現的繁榮主要與公司並購相關，索羅斯稱之為“並購狂熱”。其后果是，投資資本從工廠和用於生產的設施中被抽走，流向了金融機構。這在短期看是非常好的事情，因為金融流動性的增加抵消了高利率的影響，並支持了消費的增長。但是它同時也預示了從生產可交易商品向單純的金融驅動型經濟轉變的風險。

    從日記裡體現的索羅斯的投資風格是令人驚異的，特別是當這種情況發生在他仍然或多或少親自管理資金的時期更是如此。他的投資方向變動得非常快，而且金額非常大，他在后來寫道，他的做法就完全像是量子基金是他自己的錢一樣，他補充說：“在很大程度上確實是這樣。”由於他是唯一的投資管理人，他把這看成是一個統一的平台，而不是獨立的股權、固定的收益以及貨幣業務。重大的決策通常需要調整整個基金。索羅斯得心應手地應用杠杆（借來的資金），但是僅限於能夠靈活地調整來適應符合他當時世界觀的經驗法則之時。他通常在指標股中採取大進大出的方式，但是之后會在具體的行業進行重新布局。他的投資領域顯而易見，總是全球化的﹔在20世紀80年代，他一般都會將美國、德國和日本看做工業化國家的代表。他的看法總是從全局的角度出發，所以，對德國証券進行的一項決策，會很典型地與他手上持有的美國和日本証券有牽連。他進行選擇時所採用的手段是機會主義式的——他會採用任何能夠最有效達到目的的方法。因此，在這一段時間裡，他投資於這三個主要國家，而且通常還有其他國家的股票、債券、貨幣和商品，投資既有長線的，也有短線的。他的套利通常會涉及非常遠的距離，所以，他可能會用日本的空頭來對沖美國債券的多頭——換句話說，他尋找大致的方向性的套利，而不是那種精確地計算出來的對沖。

    他的每次投資總是會擁有一個基礎性的理論——雖然他對這些理論的認識通常可能都是錯誤的。然而，要是他不能從理論上描述出影響市場的各種因素，他就袖手旁觀。由於他的投資模式，即自反性、泡沫等諸如此類的概念是不變的，他的投資假設幾乎可以隨時隨著他的方向而改變。他對政治面的變化有著敏感的意識——在20世紀80年代，他一直試圖預測國際美元穩定協定達成的機會、美蘇緩和方向上可能出現的任何發展，或者美國國會是否會控制預算赤字，等等。

    最終，日記的基調壓抑到了極端的程度——無休無止地責罵自己，詳盡地敘述所犯的錯誤和所選錯的方向、明顯錯失的偏離點清單、一個接一個的愚蠢舉動。但是當透過這些文字，將一筆一筆的投資累加起來后，你會發現他已經贏取了巨額的利潤。

    索羅斯在日記的開篇簡單地評估了投資的大氣候。他很歡迎詹姆斯·貝克（James Baker）出任新的財政部長，因為此人看起來似乎能夠理解帝國循環的危險。有跡象表明詹姆斯?貝克正准備描繪“軟著陸”的場景，這可能會包括美元有序地貶值、美國出口反彈和出現更加平衡的經濟增長。另外可能出現的則是“災難性場景”，即美元沒有能夠保持更長一段時間的強勢，卻突然出現直線下挫的情況。索羅斯擔心，嚴重的衰退可能促使美聯儲注入流動性，從而失去對通貨膨脹的控制能力。

    雖然並不是非常確定，但是他期待信貸緊縮的到來。股票市場和住房市場二者都在走弱，銀行陷入了嚴重的危機中，貨幣正被推高，接近其上限。而從正面看，預算赤字正隨利率一起開始下降，銀行正慢慢改善著自己的資產負債表。這種情況下該怎麼辦？

    他決定把寶壓在衰退上。他在貨幣上採取了“滿倉”的做法，賣空美元並買入德國馬克，而且他看空美國債券，因為他認為下跌的美元將迫使美國長期利率上揚。（當利率上升時債券價格下降。）他看多日元，但是並不對它抱有興趣，因為日本為了保持對美國的貿易順差而明顯地在操縱自己的貨幣。他在石油上進一步提高了他已經大量做空的規模，因為石油卡特爾已經出現瓦解的跡象，他認為沙特阿拉伯會通過價格戰來再次強化它的控制地位。衰退將使這些壓力日益沉重。

    大約3周之后，他得出結論，他過去的認識幾乎全錯了，唯一幸運的是投在石油上的賭注。由於經濟報告令人吃驚地好，美元出現上漲，索羅斯雖然不相信這些數據，但是沒有准備進行任何反擊。債券也同時上漲，但是很快就跌下來了。隨后，他通過錯誤的交易來調整他的這些錯誤。他就在債券下跌的前夜平掉了債券的空頭，但是由於貨幣也下跌，因此他仍然在貨幣上保持他的多頭位置。他決定在自己有更清醒的認識之前不去與市場作對。他膽戰心驚地堅持在市場上看多，盡管他認為鋸齒形的貿易模式將會考驗他的決心。

    幾乎3周之后，他被“五人集團”——美國、德國、法國、英國以及日本的財政部長和中央銀行行長驚心動魄地救上岸來。在紐約廣場飯店（Plaza Hotel）舉行的一次緊急會議上，他們同意從自由浮動匯率轉向在預先設定的范圍內進行“調控”的浮動匯率體系。這樣做的目的是使美元貶值，因此迎合了索羅斯全部的貨幣賭局，這些賭局他仍然在“死撐著”。他持有的德國馬克讓他大賺了一筆，而且因為他馬上就意識到日元也將升值，他大量沽空日元，在日元上也大賺特賺了一筆。但是，煩惱的球幾乎馬上就又被踢回來了，他對美國的銀行更加擔心，石油空頭虧損（海外地區出現動蕩），做多美國股市的投資也出現虧損。

    索羅斯平掉了他的石油空頭合約，但是還是觀望了幾周。然后在10月底他開始減倉美元空單，並且開始買入美元。索羅斯是一位特別活躍的交易者。他並沒有改變不看好美元的觀點，但是他認為會出現短暫的技術性市場反轉的情況，並想利用這個機會。他錯了，日本宣布了以非常驚人的幅度提高利率的決定，這促發了賣出美元而青睞日元的市場行為。但是他在得克薩斯和加利福尼亞銀行的空頭地位看起來是成功的對沖。總體來說，他做得非常不錯。從1985年8月中旬算起，基金市值增加了1億美元，10周內達到了17%的盈利。

    11月相對平靜。索羅斯重新建起了他的貨幣頭寸，並做多股票和債券，掌控他在每個市場坐失的拐點。但是當他拿出那些數據的時候，你會發現他其實一直都做得非常好。這說明當索羅斯抱怨錯失一個市場機遇的時候，他想說的意思是他沒有能夠在市場反轉前開始行動。盡管他沒有預見到拐點什麼時候出現，但是他的反應是如此迅速，而且調動的資金規模是如此驚人，使他抓住了每個方向上的利潤，他之所以咬牙切齒，僅僅是因為這些利潤應該還可以更多。

    在1985年12月，索羅斯在他的投資生涯中停下來喘了口氣，更新他的市場觀念，這一點特別表現出了他的敏銳。現在他看到了從帝國循環中優雅轉身的更大的機會，主要的原因是明智的政策變化——“廣場協議”要讓美元貶值，強硬的議會“格拉姆—拉德曼”赤字限制可能出台，以及國際社會開始走向和解。他也正確地預見到了政府會從財政（支出）刺激轉向貨幣刺激——事實上，這種轉變成為了貫穿美聯儲新任主席艾倫?格林斯潘主政12年的標准政策。

    盡管並購交易中的貸款出現高潮，但索羅斯相信信貸事實上會走向緊縮。他認為，融資並購造成了經濟蕭條。垃圾債券的盈利趨向於拖累利率，與此同時，企業的現金流被吸入債務的償還方面，而不是實體經濟方面的投資，這也阻礙了生產力的提高。

    他理想中的情況是不斷攀升的股票價格將會抑制並購浪潮，使投資轉回到實體資產上，消費者將開始增加儲蓄，而美國的國際收支不平衡的情況也將得以緩解。但是他看到了大量的障礙——住房和消費信貸越來越寬鬆，銀行裡仍然充斥著大量的國際壞賬，即將到來的石油價格崩潰將會造成巨大的破壞。

    抱著有意嘲諷的心態，他將很有可能出現的糟糕結果中的一種稱為“資本主義黃金時代”的回歸，在這裡，他所指的是19世紀那種張牙舞爪的資本主義。他擔心，如果政府放棄對美元貶值的監管和對金融方面過分行為的限制方面的努力，這種情況可能真的會出現。這會使那些想保持帝國循環的勢力得以增強，並且允許失衡的情況繼續出現。“沒有任何限制的自由企業在過去已經造成了可怕的結果。”他寫道，“我們要再次重復同樣的經歷嗎？希望不是……自由市場體系的致命裂縫是其與生俱來的不穩定性。”

    如果帝國循環不再持續，那麼，他認為在短期內有可能出現“一生中最大的牛市”。盡管他認為長期保持現狀的長遠后果十分可怕，但是他將讓自己處於可獲取最大利潤的最佳位置上。在12月中旬，基金現值達到了8.9億美元，從日記開始記錄時的8月算起，獲利37%，如果算整個1985年，則達到了80%。

    這本日記一直記到了1986年10月。他的交易模式都大同小異——他保持著完整的投資理念，但是仍然為緊跟市場的微小調整而快速地頻繁進出。短期的變動通常並不成功，但是由於他在把握市場宏觀面時大方向是正確的，因此他總體的成果繼續保持著可觀的態勢。

    比如，他於1986年1月在大部分的投資工具中都開了多頭賬戶，按照他的“一生中最大的牛市”的假設進行操作，隨即又認為他的投資已經過度杠杆化，並決定急劇地收縮——這正好錯過了一波較大的市場升浪，使他又產生了深深的自責。當然，他並沒有真的錯過這次拐點﹔這只是說如果他採用風險更高的配置，他賺得應該會更多。

    這裡有了4月的一次價值無法估量的記錄：

    在最后兩天的市場逆轉中，我也是這樣做的。在周一，石油價格急劇回升，債券、股票和貨幣全部被清倉﹔在周二，所有的這些市場全部都自己反轉過來。周一的調倉在所有戰線上都使我受傷不輕。我發現了我的投資組合對石油價格有多麼敏感﹔我也發現裡面的杠杆作用遠超過我自己想象到的程度。我忽視了我的（德國馬克/英鎊）交叉配置，這使我遭到很嚴重的報復。進行量化的結果是，從這次修正后的攻擊中，我失掉了整整1億美元。

    這聽起來是災難性的。然而，當他在次月合並計算他的賬戶后，基金現值已經接近14億美元，每股收益從日記開始記錄時算起超過了110%，從年初算起為45%。他后來解釋說，秘密在於股權配置的巨大收益，這些股權涉及芬蘭股票、日本鐵路和房地產，以及香港的房地產，這些都“太專業”，根本無法討論細節。 

    1986年的7月和8月，形勢非常嚴峻。他的組合依然按“一生中最大的牛市”的假設進行配置，但是一場潛在的由石油價格的全面崩盤所引發的螺旋式的通貨緊縮讓他非常擔心。他解釋說：“作為一個普遍的原則，我不會拆分建立在仍然有效的論斷上的配置﹔相反，我會在建立新的論斷的基礎上進行反向的額外配置。這個結果是一個非常脆弱的平衡，需要分分秒秒都進行調整。”

    幾天之內，他構建了日本和美國股票以及債券的復雜“大廈”，這給了他最大的靈活性。但是他依然抱怨說他在重新配置時行動得太晚，而且“我的心態每時每刻都在變化。我必須更加積極和敏捷”。

    8月底，他開始放鬆了。他重新平衡的戰略運作得非常順利，而且此刻他開始出於安全考慮，著手降低資產的風險程度，有意識地通過這種做法承受一些損失。總體來說，他的做法一直都是大手筆。基金的現值達到了16億美元﹔從上一年8月到當年8月，每股收益為142%。

    但是市場是不留情面的，對索羅斯也沒有什麼例外。8月是整個日記記錄期間的最高點。在9月，他沒有能夠在一場險惡的市場突變中幸免，他沮喪地記錄道：“（這）是一次與7月、8月完全相反的突變情況，上一次我成功逃脫了。從某種意義上來說，我被這次突變蒙騙了。對沖它讓我精疲力竭，當更為嚴峻的變化到來的時候，我坐失了良機。”

    這些損失是實實在在的，僅僅在幾天的時間內損失的價值就超過了1億美元。在日記中所記錄的整個1986年10月剩下的時間裡，他故意表現得不很積極。他賭德國—美國經濟協定即將簽署，並決定增加他的頭寸，因為他認為這個協定無論如何都會順利地達成，然而他失手了。他到中國進行了一次長時間的旅行，但是當他的日本股權和房地產投資出現嚴重的貶值時，他不得不縮短了行程。他正確地意識到日本可能處於一次長期衰退的邊緣，而且哀嘆自己怎麼沒有早點看出端倪。

    另外，在10月還有一條預見性的記錄，他擔心出現交易程序和投資組合保險的問題，這正是一年后股票市場“黑色星期一”發生的主要因素。在日記最后的記錄中，他的基金現值剛好達到15億美元，自15個月前的1985年8月，即日記開始記錄之日算起，每股價值增長112%。

    1992年有關英鎊的故事更加直截了當，成為索羅斯幾近完美的大冒險的輝煌案例。

 

文擷取自網路／內容為「大師的智慧」一書／索羅斯篇